1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 首批年度交易结果符合预期，月度电价普涨首批年度交易结果符合预期，月度电价普涨 电力行业电力市场化交易月报2020.1.7 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李想李想 首席公用分析师 S1010515080002 武云泽武云泽 公用分析师 S1010519100003 广东、江苏广东、江苏、安徽、重庆四省、安徽、重庆四省年度电力年度电力市场化交易结果市场化交易结果率先出炉。年度率先出炉。年度品种电品种电量整体量整体提升，提升，价差相比价差相比 2019 年年未未出现大幅波动，利好发电企业电价预期稳定。出现大幅波动，利好发电企业电价预期稳
2、定。此外，上月各省月度交易电价普遍回升。预计市场电交易对发电企业综合电价此外，上月各省月度交易电价普遍回升。预计市场电交易对发电企业综合电价影响整体有限，继续推荐优质火电、水电公司。影响整体有限，继续推荐优质火电、水电公司。年度长协充当压舱石，年度长协充当压舱石，全年全年综合电价前景无忧综合电价前景无忧。各省 2020 年年度市场化交易已经展开并陆续公布交易结果，广东、江苏、安徽、重庆四省结果已率先出炉，从现有结果看呈现出几个特征：1）结构）结构调整：年度调整：年度长协长协在市场化在市场化交易交易总电量中总电量中占占据核心地位，且在市场化交易电量据核心地位，且在市场化交易电量总盘子中占比总盘子
3、中占比仍在仍在提提升升；2）电价稳定电价稳定：年度年度合同合同电价电价折扣相比折扣相比 2019 年年基本稳定，基本稳定，考虑考虑年度交易电量年度交易电量在在总体市场分化份额中总体市场分化份额中高占比，高占比，已公布已公布结果省份的综合电价结果省份的综合电价预计预计将以稳为主将以稳为主。2020 年出现下滑幅度在1%2%之内的综合电价小幅度调整，符合我们之前对综合电价变动趋势的预期。上月月度交易成交上月月度交易成交电价普遍回升电价普遍回升，符合预期符合预期。2019 年 12 月，各省开展新一轮月度市场化交易。江苏、云南、广东、山东、福建、辽宁、广西成交电价环比上月全部回升，安徽电价环比持平。
4、其中江苏电价环比上月提升 35 元/MWh，主因是交易规则导致的自然波动；云南电价环比上月提升 17 元/MWh，主因是枯水期的电价季节性上行。浙江推出“基准浙江推出“基准+上下浮动”电价机制上下浮动”电价机制细则细则，对发电侧较为有利。，对发电侧较为有利。浙江省将 2020年执行基准电价的电量确定为统调燃煤机组上网电量的 40%，远高于我们测算全国平均 20%的比例，利好浙江省发电企业电价企稳。除以上 40%电量外，浙江省统调燃煤机组上网电价自 2020 年起下降 0.0034 元/千瓦时，预计对发电企业影响有限，仅需煤价下行 7 元/吨即可被覆盖。风险因素：风险因素：市场电量占比超预期提升
5、，电价大幅下行；用电需求走弱，煤价上行 投资策略。投资策略。煤价下行持续修复 ROE，电价受市场化交易冲击有限，推荐估值有安全边际且股息率有吸引力的火电企业。首选华电国际（华电国际（A&H）、华能国际）、华能国际（A&H），浙能电力，京能电力，建投能源，关注国电电力，），浙能电力，京能电力，建投能源，关注国电电力，皖能电力、皖能电力、粤电粤电力力 A，福能股份等，福能股份等；全球降息背景下的水电资产重估，推荐估值处于底部、内在价值明显低估、成长预期即将出现的水电龙头，首选川投能源、长江电力川投能源、长江电力。重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘
6、价（元）（元）EPS（元）（元）PE 评级评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 华电国际 3.7 0.16 0.34 0.49 24 11 8 买入 华能国际 5.64 0.07 0.44 0.65 81 13 9 买入 浙能电力 3.98 0.30 0.34 0.41 13 12 10 买入 川投能源 9.81 0.81 0.74 0.74 12 13 13 买入 长江电力 18.57 1.03 1.01 1.01 18 18 18 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 1 月 3 日收盘价 电力电力行业行业 评级评级 强
7、于大市强于大市（维持维持）景气趋势 电力 利润增长率+240%YoY 估值水平 18P/E=15 电力电力行业行业电力市场化交易月报电力市场化交易月报2020.1.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 月度专题：年度长协充当压舱石，综合电价前景无忧月度专题：年度长协充当压舱石，综合电价前景无忧.1 年度长协电量的核心地位愈发明显.1 年度长协充当电力市场压舱石作用，电价平稳符合预期.2 月度竞价速递：电价普遍回升符合预期月度竞价速递：电价普遍回升符合预期.4 月度交易综述：电价普遍回升，江苏&云南增幅最大符合预期.4 部分重点省份详细分析.5 111 月全国市场化占比月全国市场化占比
8、 30.2%，云南最高，云南最高.7 111 月全国市场化电量 2.53 万亿千瓦时.7 各主要上市公司市场化交易电量占比逐步扩大.8 月度电力市场化新闻回顾及部分要闻点评月度电力市场化新闻回顾及部分要闻点评.8 浙江推出“基准+上下浮动”电价机制，对发电侧较为有利.8 本月电力市场化交易要闻.8 风险因素风险因素.10 投资建议投资建议.10 电力电力行业行业电力市场化交易月报电力市场化交易月报2020.1.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：广东历年年度交易成交量及占全年交易电量比重.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 2：江苏历年年度交易成交量及占全年交易电
9、量比重.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 3：广东历年年度交易价差.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 4：江苏历年年度交易价差.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 5：安徽历年年度交易价差.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 6：重庆历年年度交易价差.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 7：目前已公布 2020 年交易方案省份的市场交易规模与 2018 年发电量比较（%）.错错误误!未定义书签。未定义书签。图 8：广东历年月度集中竞价交易量价.5 图 9：广东历年月度集中竞价交易让利对比.5 图 10：江苏历年月度集中竞价交易量价.6 图 11：江苏历年月度集中竞价交易让利对比.
10、6 图 12：云南省内历年月度交易量价.6 图 13：云南省内历年月度交易成交电价对比.6 图 14：各省 2019 年前 11 月中长期交易电量占比情况.7 表格目录表格目录 表 1：2020 各省年度市场化交易成交结果.错误错误!未定义书签。未定义书签。表 2：各省历年年度交易成交价与全年市场电综合成交价对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。表 3：部分省份 2019 年 11/12 月度竞价电价结果（元/兆瓦时）.4 表 4：2019 年 12 月电力市场化交易重点新闻一览.8 表 5：近期全国各交易品种电量情况.7 表 6：重点火电公司市场化电量规模及其在总上网电量中占比.8 表 7
11、：重点公司盈利预测及估值.10 电力电力行业行业电力市场化交易月报电力市场化交易月报2020.1.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 月度专题月度专题：年度年度长协充当长协充当压舱石压舱石，综合电价前景无忧综合电价前景无忧 年度长协年度长协电量电量的的核心核心地位愈发明显地位愈发明显 各省 2020 年年度市场化交易已经展开并陆续公布交易结果，广东、江苏、安徽、重庆四省结果已率先出炉，从现有结果看呈现出几个特征：1）结构）结构调整：年度调整：年度长协长协在市场在市场化化交易交易总电量中总电量中占据占据核心地位核心地位，且在市场化交易电量总盘子中占比且在市场化交易电量总盘子中占比仍在仍在提
12、升提升；2）电价波电价波动：动：年度年度合同合同电价电价折扣相比折扣相比 2019 年年基本稳定，基本稳定，考虑考虑年度交易电量年度交易电量在在总体市场分化份额中总体市场分化份额中高占比，高占比，已公布已公布结果省份的综合电价结果省份的综合电价预计预计将以稳将以稳为主为主。2020 年出现下滑幅度在 1%2%之内的综合电价小幅度调整，符合我们之前对综合电价变动趋势的预期。广东广东等省的等省的年度长协年度长协电量电量绝对绝对规模规模相比相比 2019 年年提升明显。提升明显。其中广东 2020 年度交易电量同比提升 56%至 2,164 亿千瓦时，增速在 4 个省份中最快。安徽在 2020 年度
13、市场电交易方案中没有设置成交电量上限，实际年度成交电量同比大增 29%至 985 亿千瓦时。江苏在 2020 年度市场电交易方案中限制了 5G 用户以外的新用户入场交易，这一规则成为各省特例，因此该省 2020 年度成交电量仅提升 3%至 2,421 亿千瓦时。重庆 2020 年度交易电量表观值同比微降 2%，这是因为交易口径的收窄。重庆 2019 年度交易时包含了当年年度及 2019 年一季度两部分交易，而 2020 年交易时仅包含当年年度交易、未包含 2020年一季度交易。表 1：2020 各省年度市场化交易成交结果 广东广东 江苏江苏 安徽安徽 重庆重庆 年度年度 长协电量长协电量 价差
14、价差 电量电量 价差价差 电量电量 价差价差 电量电量 价差价差 单位单位 亿千瓦时亿千瓦时 元元/MWh 亿千瓦时亿千瓦时 元元/MWh 亿千瓦时亿千瓦时 元元/MWh 亿千瓦时亿千瓦时 元元/MWh 2016 280 11.1 2017 827 64.5 400 38.6 2018 1,095 76.6 1,445 20.4 520 31.0 2019 1,389 44.2 2,351 21.8 765 38.0 205 2.3 2020 2,164 47.1 2,421 25.4 985 37.9 201 2.2 资料来源：各省电力交易中心，中信证券研究部，重庆 2019 年数据包含 2
15、019 年度及一季度两部分交易 年度交易年度交易电量电量在在市场电总盘子中市场电总盘子中占比占比也有也有明显提升明显提升。从首批 4 个省份的年度交易结果看，年度电量占全年市场化交易电量比重提升最明显的是广东，该省 2017-2019 年年度品种占比均在 70%上下，而 2020 年度成交电量占全年市场电量比重快速上行至 83%，很大程度上收窄了月度交易品种对全年市场电价波动的风险敞口。相比之下，江苏年度交易品种占全年市场电量比重持平在 77%，高于广东往年水平 8 个百分点，低于广东 2020 年占比水平 6 个百分点。电力电力行业行业电力市场化交易月报电力市场化交易月报2020.1.7 请
16、务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 1：广东历年年度交易成交量及占全年交易电量比重 图 2：江苏历年年度交易成交量及占全年交易电量比重 资料来源：广东电力交易中心，中信证券研究部 资料来源：江苏电力交易中心，中信证券研究部 年度年度长协长协充当电力充当电力市场压舱石作用市场压舱石作用，电价电价平稳平稳符合预期符合预期 从绝对从绝对价差和价差和折让折让幅度的同比变化看，幅度的同比变化看，相比相比2019年年，目前目前已公布已公布交易结果交易结果省份的省份的2020年年年度交易成交电价基本稳定年度交易成交电价基本稳定。从相比燃煤基准电价的折让幅度看，广东、江苏、安徽、重庆的折扣幅度分别同比扩大 0.7/0.9/0.0/0.0 个百分点至 10.4%/6.5%/9.9%/0.6%；从绝对价格变动看，上述四省的绝对价差分别扩大 2.9/扩大 3.6/收窄 0.1/收窄 0.1 元/MWh。从上述省份的电价同比变化看，电价折让幅度略微增加对发电企业盈利冲击较小，且有望被煤价小幅下行所覆盖。图 3：广东历年年度交易价差 图 4：江苏历年年度交易价差 资料来源：广东电力交易中心，中信证券研究部
